Эксперты «Goldman Sachs» опровергли миф о надвигающемся крахе российской нефтяной промышленности

Аналитик Гейдар Мамедов рассуждает о мифах и реальности относительно перспектив нефтяного сектора России. Среди инвесторов растет обеспокоенность в связи с тем, что низкая цена на нефть ударит по российскому производству и существенно ухудшит финансовое положение нефтяных компаний.

Что здесь миф, а что реальность? Несмотря на то, что прибыльность переработки нефти будет снижаться, низкая чувствительность геологоразведки и добычи к изменениям цен означает, что при любых условиях производство нефти в России будет расти. В то же время устойчивое положение российских нефтяных компаний обеспечивает их способность преодолеть трудности, связанные с падением цен даже в условиях санкций, ограничивающих их доступ к внешним источникам финансирования.

[blockquote_note]Первый миф заключается в том, что снижение цен на нефть ведет к сокращению ее производства. [/blockquote_note]Низкая чувствительность денежных потоков от разведки и добычи нефти обусловлена двумя факторами. Первым из них является налогообложение нефтедобывающей промышленности: налоговая ставка в расчете на баррель снижается в случае падения цен, таким образом происходит перенос большей части колебаний прибыли, вызванных ценовым фактором, с компаний-производителей на государство.

Вторым фактором является то, что вся структура издержек деноминируется в рублях. Производственные затраты и капиталовложения российских производителей нефти по большей части состоят из рублевых контрактов, поскольку вся обслуживающая промышленность – отечественная. Эти факторы нейтрализуют негативное воздействие падения нефтяных цен на доходы от разведки и добычи нефти.

Экономические показатели (свободный денежный поток) российской нефтедобычи

По существу, при цене нефти 110 долларов за баррель и курсе 33 рубля за доллар, входящий российский свободный денежный поток (FCF) рассматриваемых компаний практически не меняется в условиях цены в 60 долларов за баррель и курса рубля в 60 долларов. [blockquote_fact]Таким образом, эксперты не видят основания для ожиданий снижения активности в сфере разведки и добычи нефти. [/blockquote_fact]Более того, российское правительство вероятно будет стимулировать рост производства с целью смягчить воздействие снижения цен на уровень доходов бюджета. Поскольку в России показатель себестоимости добычи нефти один из самых низких в мире, было бы вполне логично в нынешних ценовых условиях стремиться к сохранению своей доли рынка. Таким образом, эксперты ожидают, что объем производства нефти в 2015 году вырастет до 532 миллионов тонн против 527 в 2014-м.

Реальность заключается в том, что убытки ожидают российскую нефтеперерабатывающую отрасль. В большинстве стран снижение цен на нефть отрицательно сказывается на добывающей индустрии, при этом их влияние на нефтепереработку, напротив, имеет позитивный характер, что объясняется снижением издержек на сырье. [blockquote_note]В России, в отличие от других стран, налогообложение устроено таким образом, что изменение цен не оказывает существенного влияния на разведку и добычу нефти, однако значительно осложняет положение перерабатывающей промышленности. [/blockquote_note]Прибыль нефтепереработки в России состоит в основном из разницы налогообложения между добычей и переработкой, которая привязана к цене на нефть. Следовательно, при ее снижении, резко падает прибыль нефтеперерабатывающей отрасли.

Отсюда следует вывод о том, что при необходимости сокращения капиталовложений в нефтяном секторе, основная их часть приходится на перерабатывающую промышленность.

Динамика издержек и прибыли (без учета налогов и амортизации)  нефтедобычи и переработки нефти в России в зависимости от цены на нефть

По оценкам специалистов «Goldman Sachs», российские нефтяные компании имеют комбинированную денежную позицию, превышающую 90 миллиардов долларов, из которых 26 миллиардов – это деньги, необходимые для текущих операций, а остальные 64 миллиарда – «избыточная наличность», которая хранится главным образом в долларах. При условии, что общие выплаты по задолженности сектора составляют в 2015 году 40 миллиардов долларов, накопленные остатки денежных средств полностью покрывают предстоящие выплаты.  К тому же, согласно оценке экспертов, нефтяной сектор сгенерирует в 2015 году как минимум 13 миллиардов долларов свободного денежного потока (при условии, что планы капиталовложений и выплата дивидендов останутся без изменений). Аналитики полагают, что отрасль сможет стабильно функционировать без доступа к внешним финансовым источникам по крайней мере в течение следующего года. [blockquote_fact]Безусловно, при цене около 60-70 долларов за баррель и обменном курсе около 60 рублей за доллар, российский нефтяной сектор способен осуществлять запланированные капиталовложения, выплачивать дивиденды и проводить необходимые платежи по задолженности без необходимости рефинансирования. [/blockquote_fact]В более отдаленной перспективе некоторые компании, такие как «Газпром-нефть» и «Роснефть» будут нуждаться в финансировании для обеспечения инвестиционных планов и выплаты задолженности. Необходимые средства могут быть предоставлены государством.

Даже при условии, что условия сформируются еще более тяжелые, например, курс рубля упадет до 70 за доллар, снижение капиталовложений составит 20 процентов, а выплата дивидендов будет остановлена, сильные стартовые позиции компаний позволят им выдержать 2015 год  даже при цене нефти ниже 40 долларов за баррель (что ниже ожиданий исследовательской группы «Goldman Sachs» по сырьевым рынкам). Учитывая, что рубль продолжает адаптироваться к шоку от обвала нефтяных цен, аналитики пришли к выводу, что тревоги инвесторов относительно состояния нефтяной промышленности России основаны скорее на мифах, чем на реальности.